El recorrido del d\u00f3lar<\/strong><\/h2>\nEl punto decisivo no es qui\u00e9n recibe el cr\u00e9dito, sino qu\u00e9 debe hacer con \u00e9l. La norma obliga a las empresas a liquidar los d\u00f3lares tomados en el Mercado \u00danico y Libre de Cambios y a convertirlos en pesos. El equipo econ\u00f3mico presenta esa liquidaci\u00f3n obligatoria como una manera de evitar el efecto multiplicador del cr\u00e9dito en d\u00f3lares; su consecuencia central, sin embargo, es engrosar la oferta que el Central termina absorbiendo. <\/p>\n
La secuencia es transparente. Un ahorrista deposita sus d\u00f3lares en el banco; el banco los presta a una empresa; la empresa, obligada a liquidarlos, los vuelca al mercado oficial; all\u00ed el principal comprador es el Banco Central<\/mark>, que los incorpora a sus reservas<\/a>. El d\u00f3lar no sali\u00f3 del sistema: cambi\u00f3 de due\u00f1o y de registro contable. Con dep\u00f3sitos en moneda extranjera por unos US$ 43.000 millones y una capacidad prestable ociosa cercana a los US$ 7.000 millones, la oferta adicional de divisas que el propio equipo econ\u00f3mico proyecta \u2014entre US$ 3.000 y US$ 10.000 millones\u2014 tiene un destino previsible.<\/p>\n \ufeff <\/p>\n
Reservas que se piden prestadas<\/strong><\/h2>\nAqu\u00ed aparece la primera objeci\u00f3n de fondo. Esas reservas no provienen de una exportaci\u00f3n nueva ni de un salto de productividad: son el ahorro dolarizado de los residentes, reciclado a trav\u00e9s del cr\u00e9dito. El Banco Central no las gana; las toma prestadas. La distinci\u00f3n no es sem\u00e1ntica. Una reserva genuina es un activo neto frente al resto del mundo; \u00e9sta, en cambio, tiene como contrapartida un pasivo con los depositantes y una deuda en d\u00f3lares de las empresas. Es acumulaci\u00f3n bruta que mejora la foto, no la solvencia externa. <\/p>\n
El propio ministro admiti\u00f3 que la apuesta es que el depositante encuentre un incentivo para sacar los d\u00f3lares del colch\u00f3n<\/a>; pero el efecto inmediato recae sobre los que ya est\u00e1n dentro del sistema, es decir, sobre el ahorro que hoy respalda los dep\u00f3sitos. El propio Banco Central reconoci\u00f3 que la regulaci\u00f3n anterior<\/a> era una “soluci\u00f3n de esquina” que casi eliminaba el riesgo de descalce; el problema es que salir de esa esquina se paga, precisamente, con ese riesgo.<\/p>\nUn riesgo que la regi\u00f3n ya conoce<\/strong><\/h2>\nLa historia econ\u00f3mica ofrece precedentes elocuentes. Carlos D\u00edaz-Alejandro, en su estudio cl\u00e1sico de 1985 sobre la liberalizaci\u00f3n financiera del Cono Sur, mostr\u00f3 c\u00f3mo la combinaci\u00f3n de cr\u00e9dito en moneda extranjera, garant\u00edas impl\u00edcitas y descalce de monedas transform\u00f3 una promesa de profundizaci\u00f3n financiera en una crisis bancaria y cambiaria. El patr\u00f3n se repite: mientras el tipo de cambio se sostiene, todos ganan; cuando salta, la deuda en d\u00f3lares de quien cobra en pesos se vuelve impagable y el quebranto privado termina socializ\u00e1ndose. <\/p>\n
\ufeff <\/p>\n
Hyman Minsky lo formul\u00f3 como fragilidad financiera:<\/strong> los per\u00edodos de estabilidad incuban su propia crisis, porque inducen a tomar posiciones cada vez m\u00e1s expuestas. No es casual que algunos bancos, seg\u00fan trascendi\u00f3, se muestren cautelosos ante la idea de prestar d\u00f3lares a empresas cuyos ingresos son en pesos.<\/p>\nDebe reconocerse que el Banco Central incorpor\u00f3 resguardos: un requisito de capital del 125% y un c\u00f3mputo de exposici\u00f3n de 1,25 veces para estas financiaciones. Son atenuantes, no soluciones. Y por eso la advertencia m\u00e1s significativa no provino de la oposici\u00f3n, sino de economistas de la propia tradici\u00f3n ortodoxa, que se\u00f1alaron que la medida erosiona uno de los pocos consensos macroprudenciales que la Argentina hab\u00eda logrado construir tras 2001. <\/p>\n
Cuando la objeci\u00f3n llega de quienes comparten el diagn\u00f3stico general, el punto deja de ser ideol\u00f3gico y pasa a ser t\u00e9cnico.<\/p>\n
\ufeff <\/p>\n
Acumular no es maquillar<\/strong><\/h2>\nNada de esto niega el problema real que la medida dice atacar: un mercado de cr\u00e9dito raqu\u00edtico, con tasas en pesos elevadas<\/a> y una actividad amarrada. Pero confundir la movilizaci\u00f3n del d\u00f3lar ahorrado con la generaci\u00f3n de divisas es un error de contabilidad con consecuencias. Sumar reservas de manera sostenible tiene un solo camino conocido: exportar m\u00e1s y con mayor valor agregado, sustituir importaciones y elevar la capacidad productiva. <\/p>\nEso es acumular; lo otro es cambiar de bolsillo. El pa\u00eds llega al horizonte electoral de 2027 con una meta de acumulaci\u00f3n comprometida con el Fondo<\/a>, y la tentaci\u00f3n de alcanzarla por la v\u00eda m\u00e1s r\u00e1pida es comprensible. Pero el costo, si el ciclo se revierte, no lo pagar\u00e1 la fotograf\u00eda de las reservas: lo pagar\u00e1n el ahorrista cuyos d\u00f3lares se prestaron y la empresa que qued\u00f3 endeudada en una moneda que no factura. Estabilizar la nominalidad no equivale a fortalecer la econom\u00eda; y una reserva que se pide prestada no es, todav\u00eda, una reserva ganada.<\/mark><\/p>\n
\ufeff <\/p>\n
Reservas que se piden prestadas<\/strong><\/h2>\nAqu\u00ed aparece la primera objeci\u00f3n de fondo. Esas reservas no provienen de una exportaci\u00f3n nueva ni de un salto de productividad: son el ahorro dolarizado de los residentes, reciclado a trav\u00e9s del cr\u00e9dito. El Banco Central no las gana; las toma prestadas. La distinci\u00f3n no es sem\u00e1ntica. Una reserva genuina es un activo neto frente al resto del mundo; \u00e9sta, en cambio, tiene como contrapartida un pasivo con los depositantes y una deuda en d\u00f3lares de las empresas. Es acumulaci\u00f3n bruta que mejora la foto, no la solvencia externa. <\/p>\n
El propio ministro admiti\u00f3 que la apuesta es que el depositante encuentre un incentivo para sacar los d\u00f3lares del colch\u00f3n<\/a>; pero el efecto inmediato recae sobre los que ya est\u00e1n dentro del sistema, es decir, sobre el ahorro que hoy respalda los dep\u00f3sitos. El propio Banco Central reconoci\u00f3 que la regulaci\u00f3n anterior<\/a> era una “soluci\u00f3n de esquina” que casi eliminaba el riesgo de descalce; el problema es que salir de esa esquina se paga, precisamente, con ese riesgo.<\/p>\nUn riesgo que la regi\u00f3n ya conoce<\/strong><\/h2>\nLa historia econ\u00f3mica ofrece precedentes elocuentes. Carlos D\u00edaz-Alejandro, en su estudio cl\u00e1sico de 1985 sobre la liberalizaci\u00f3n financiera del Cono Sur, mostr\u00f3 c\u00f3mo la combinaci\u00f3n de cr\u00e9dito en moneda extranjera, garant\u00edas impl\u00edcitas y descalce de monedas transform\u00f3 una promesa de profundizaci\u00f3n financiera en una crisis bancaria y cambiaria. El patr\u00f3n se repite: mientras el tipo de cambio se sostiene, todos ganan; cuando salta, la deuda en d\u00f3lares de quien cobra en pesos se vuelve impagable y el quebranto privado termina socializ\u00e1ndose. <\/p>\n
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Hyman Minsky lo formul\u00f3 como fragilidad financiera:<\/strong> los per\u00edodos de estabilidad incuban su propia crisis, porque inducen a tomar posiciones cada vez m\u00e1s expuestas. No es casual que algunos bancos, seg\u00fan trascendi\u00f3, se muestren cautelosos ante la idea de prestar d\u00f3lares a empresas cuyos ingresos son en pesos.<\/p>\nDebe reconocerse que el Banco Central incorpor\u00f3 resguardos: un requisito de capital del 125% y un c\u00f3mputo de exposici\u00f3n de 1,25 veces para estas financiaciones. Son atenuantes, no soluciones. Y por eso la advertencia m\u00e1s significativa no provino de la oposici\u00f3n, sino de economistas de la propia tradici\u00f3n ortodoxa, que se\u00f1alaron que la medida erosiona uno de los pocos consensos macroprudenciales que la Argentina hab\u00eda logrado construir tras 2001. <\/p>\n
Cuando la objeci\u00f3n llega de quienes comparten el diagn\u00f3stico general, el punto deja de ser ideol\u00f3gico y pasa a ser t\u00e9cnico.<\/p>\n
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Acumular no es maquillar<\/strong><\/h2>\nNada de esto niega el problema real que la medida dice atacar: un mercado de cr\u00e9dito raqu\u00edtico, con tasas en pesos elevadas<\/a> y una actividad amarrada. Pero confundir la movilizaci\u00f3n del d\u00f3lar ahorrado con la generaci\u00f3n de divisas es un error de contabilidad con consecuencias. Sumar reservas de manera sostenible tiene un solo camino conocido: exportar m\u00e1s y con mayor valor agregado, sustituir importaciones y elevar la capacidad productiva. <\/p>\nEso es acumular; lo otro es cambiar de bolsillo. El pa\u00eds llega al horizonte electoral de 2027 con una meta de acumulaci\u00f3n comprometida con el Fondo<\/a>, y la tentaci\u00f3n de alcanzarla por la v\u00eda m\u00e1s r\u00e1pida es comprensible. Pero el costo, si el ciclo se revierte, no lo pagar\u00e1 la fotograf\u00eda de las reservas: lo pagar\u00e1n el ahorrista cuyos d\u00f3lares se prestaron y la empresa que qued\u00f3 endeudada en una moneda que no factura. Estabilizar la nominalidad no equivale a fortalecer la econom\u00eda; y una reserva que se pide prestada no es, todav\u00eda, una reserva ganada.<\/mark><\/p>\n
Un riesgo que la regi\u00f3n ya conoce<\/strong><\/h2>\nLa historia econ\u00f3mica ofrece precedentes elocuentes. Carlos D\u00edaz-Alejandro, en su estudio cl\u00e1sico de 1985 sobre la liberalizaci\u00f3n financiera del Cono Sur, mostr\u00f3 c\u00f3mo la combinaci\u00f3n de cr\u00e9dito en moneda extranjera, garant\u00edas impl\u00edcitas y descalce de monedas transform\u00f3 una promesa de profundizaci\u00f3n financiera en una crisis bancaria y cambiaria. El patr\u00f3n se repite: mientras el tipo de cambio se sostiene, todos ganan; cuando salta, la deuda en d\u00f3lares de quien cobra en pesos se vuelve impagable y el quebranto privado termina socializ\u00e1ndose. <\/p>\n
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Hyman Minsky lo formul\u00f3 como fragilidad financiera:<\/strong> los per\u00edodos de estabilidad incuban su propia crisis, porque inducen a tomar posiciones cada vez m\u00e1s expuestas. No es casual que algunos bancos, seg\u00fan trascendi\u00f3, se muestren cautelosos ante la idea de prestar d\u00f3lares a empresas cuyos ingresos son en pesos.<\/p>\nDebe reconocerse que el Banco Central incorpor\u00f3 resguardos: un requisito de capital del 125% y un c\u00f3mputo de exposici\u00f3n de 1,25 veces para estas financiaciones. Son atenuantes, no soluciones. Y por eso la advertencia m\u00e1s significativa no provino de la oposici\u00f3n, sino de economistas de la propia tradici\u00f3n ortodoxa, que se\u00f1alaron que la medida erosiona uno de los pocos consensos macroprudenciales que la Argentina hab\u00eda logrado construir tras 2001. <\/p>\n
Cuando la objeci\u00f3n llega de quienes comparten el diagn\u00f3stico general, el punto deja de ser ideol\u00f3gico y pasa a ser t\u00e9cnico.<\/p>\n
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Acumular no es maquillar<\/strong><\/h2>\nNada de esto niega el problema real que la medida dice atacar: un mercado de cr\u00e9dito raqu\u00edtico, con tasas en pesos elevadas<\/a> y una actividad amarrada. Pero confundir la movilizaci\u00f3n del d\u00f3lar ahorrado con la generaci\u00f3n de divisas es un error de contabilidad con consecuencias. Sumar reservas de manera sostenible tiene un solo camino conocido: exportar m\u00e1s y con mayor valor agregado, sustituir importaciones y elevar la capacidad productiva. <\/p>\nEso es acumular; lo otro es cambiar de bolsillo. El pa\u00eds llega al horizonte electoral de 2027 con una meta de acumulaci\u00f3n comprometida con el Fondo<\/a>, y la tentaci\u00f3n de alcanzarla por la v\u00eda m\u00e1s r\u00e1pida es comprensible. Pero el costo, si el ciclo se revierte, no lo pagar\u00e1 la fotograf\u00eda de las reservas: lo pagar\u00e1n el ahorrista cuyos d\u00f3lares se prestaron y la empresa que qued\u00f3 endeudada en una moneda que no factura. Estabilizar la nominalidad no equivale a fortalecer la econom\u00eda; y una reserva que se pide prestada no es, todav\u00eda, una reserva ganada.<\/mark><\/p>\n
Debe reconocerse que el Banco Central incorpor\u00f3 resguardos: un requisito de capital del 125% y un c\u00f3mputo de exposici\u00f3n de 1,25 veces para estas financiaciones. Son atenuantes, no soluciones. Y por eso la advertencia m\u00e1s significativa no provino de la oposici\u00f3n, sino de economistas de la propia tradici\u00f3n ortodoxa, que se\u00f1alaron que la medida erosiona uno de los pocos consensos macroprudenciales que la Argentina hab\u00eda logrado construir tras 2001. <\/p>\n
Cuando la objeci\u00f3n llega de quienes comparten el diagn\u00f3stico general, el punto deja de ser ideol\u00f3gico y pasa a ser t\u00e9cnico.<\/p>\n
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Acumular no es maquillar<\/strong><\/h2>\nNada de esto niega el problema real que la medida dice atacar: un mercado de cr\u00e9dito raqu\u00edtico, con tasas en pesos elevadas<\/a> y una actividad amarrada. Pero confundir la movilizaci\u00f3n del d\u00f3lar ahorrado con la generaci\u00f3n de divisas es un error de contabilidad con consecuencias. Sumar reservas de manera sostenible tiene un solo camino conocido: exportar m\u00e1s y con mayor valor agregado, sustituir importaciones y elevar la capacidad productiva. <\/p>\nEso es acumular; lo otro es cambiar de bolsillo. El pa\u00eds llega al horizonte electoral de 2027 con una meta de acumulaci\u00f3n comprometida con el Fondo<\/a>, y la tentaci\u00f3n de alcanzarla por la v\u00eda m\u00e1s r\u00e1pida es comprensible. Pero el costo, si el ciclo se revierte, no lo pagar\u00e1 la fotograf\u00eda de las reservas: lo pagar\u00e1n el ahorrista cuyos d\u00f3lares se prestaron y la empresa que qued\u00f3 endeudada en una moneda que no factura. Estabilizar la nominalidad no equivale a fortalecer la econom\u00eda; y una reserva que se pide prestada no es, todav\u00eda, una reserva ganada.<\/mark><\/p>\n
Eso es acumular; lo otro es cambiar de bolsillo. El pa\u00eds llega al horizonte electoral de 2027 con una meta de acumulaci\u00f3n comprometida con el Fondo<\/a>, y la tentaci\u00f3n de alcanzarla por la v\u00eda m\u00e1s r\u00e1pida es comprensible. Pero el costo, si el ciclo se revierte, no lo pagar\u00e1 la fotograf\u00eda de las reservas: lo pagar\u00e1n el ahorrista cuyos d\u00f3lares se prestaron y la empresa que qued\u00f3 endeudada en una moneda que no factura. Estabilizar la nominalidad no equivale a fortalecer la econom\u00eda; y una reserva que se pide prestada no es, todav\u00eda, una reserva ganada.<\/mark><\/p>\n
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