El panorama recibido mostraba reservas netas negativas en el BCRA por USD11500mn, una emisi\u00f3n monetaria end\u00f3gena important\u00edsima producto de pasivos remunerados del BCRA que imposibilitaba el uso de la tasa de inter\u00e9s como herramienta desinflacionaria, y un d\u00e9ficit fiscal considerable, aunque menor al de otros episodios de crisis argentinas. En este contexto, los bonos soberanos en d\u00f3lares mostraban, a noviembre 2023, altos rendimientos que evidenciaban la falta de confianza en el pa\u00eds por parte de los inversores.<\/strong><\/p>\n A nuestro entender, la disciplina fiscal es la piedra angular de la estabilidad macroecon\u00f3mica, y el gobierno mostr\u00f3 y reforz\u00f3 este punto cada vez que pudo<\/strong>, algo que valoramos. Esto puso, a principio de mandato, dudas sobre la sostenibilidad del ajuste en t\u00e9rminos sociales, aunque el apoyo al gobierno, con oscilaciones, nunca mostr\u00f3 un desplome a\u00fan frente al importante golpe recesivo de los primeros meses de mandato. Creemos que esto se debe a cuestiones vinculadas a la nominalidad: a lo largo del a\u00f1o de gobierno no hubo corridas cambiarias relevantes y la inflaci\u00f3n mostr\u00f3 un rumbo descendente, con lo que el gobierno exitosamente redujo una de las principales preocupaciones sociales de los \u00faltimos a\u00f1os. <\/strong><\/p>\n Con un 2024 que ya va cerrando, y destacando que la situaci\u00f3n hoy muestra un elevado optimismo en los mercados<\/strong>, con un riesgo pa\u00eds en m\u00ednimos de 5 a\u00f1os, un Merval en m\u00e1ximos nominales medidos al CCL, y un d\u00f3lar CCL en su menor nivel real desde diciembre 2017, vale la pena comenzar a pensar en 2025 y los desaf\u00edos que traer\u00e1.<\/strong><\/p>\n En materia fiscal, el gobierno deber\u00e1 ser creativo tanto por el lado de los ingresos como de los gastos, para mantener cuentas p\u00fablicas superavitarias<\/strong>. Decimos esto porque parte de la consolidaci\u00f3n 2024 se apalanc\u00f3 en un mayor Imp. PAIS que represent\u00f3 15,3pp de la mejora total del balance fiscal primario en el acumulado en 10 meses. Estos ingresos (1,2pp del PBI en 2024) se perder\u00e1n y deber\u00e1n reemplazarse con aquellos vinculados a la actividad y con derechos de exportaci\u00f3n. Entonces, desde los ingresos, se depender\u00e1 de qu\u00e9 tanto pueda crecer la econom\u00eda y el empleo en 2025 y de si los precios de commodities acompa\u00f1an. En tanto, por el lado del gasto, la “licuadora” ya no ser\u00e1 tan efectiva en contexto de fuerte desinflaci\u00f3n por lo que deber\u00e1 recurrirse a la “motosierra”, algo m\u00e1s que desafiante en a\u00f1o electoral, y que, por ejemplo, en el caso de los subsidios, deber\u00e1 calibrarse con el impacto sobre inflaci\u00f3n.<\/p>\n En ese sentido, el partido crucial ser\u00e1 precisamente la inflaci\u00f3n y el evitar a toda costa una escalada en la nominalidad<\/strong>. Al momento de escribir esta nota, el sendero de inflaci\u00f3n impl\u00edcito en bonos en pesos apunta a una continuidad en la desinflaci\u00f3n. Creemos que esto obedece a que el mercado tambi\u00e9n tiene expectativas de que no habr\u00eda en los pr\u00f3ximos meses tensiones cambiarias que pudieran comprometer la nominalidad. <\/p>\n Por eso decimos que uno de los puntos clave ser\u00e1 el plano cambiario y las cuentas externas<\/strong>. Consideramos que, si bien el ajuste fiscal y la eliminaci\u00f3n de la emisi\u00f3n end\u00f3gena fueron pilares de la desinflaci\u00f3n durante el primer semestre, los factores cambiarios explicaron la desaceleraci\u00f3n desde septiembre luego de cierta pausa en la desinflaci\u00f3n que se dio en mayo-agosto. La calma cambiaria actual fue impulsada por un blanqueo de capitales exitoso que dio aire a la liquidez del sistema en USD, y que convenci\u00f3 al mercado que el gobierno podr\u00e1 mantener (o reducir) el ritmo de 2% m\/m de crawiling peg. As\u00ed, tasas en pesos que superan al crawling peg impulsaron las compras de USD en el MULC en un semestre estacionalmente favorable, al costo de una apreciaci\u00f3n del tipo de cambio real que lleva, a octubre, 5 meses consecutivos de d\u00e9ficit en la cuenta corriente cambiaria base caja del BCRA, a\u00fan con el super\u00e1vit comercial registrado.<\/p>\n![\"La](\"http:\/\/economiapoliticacba.com\/wp-content\/uploads\/2024\/12\/repasando-2024-pensando-en-los-desafios-de-2025.webp\")
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