10 mayo de 2025
Cuando el Gobierno estrenó la Fase 3 del esquema cambiario-monetario, la City se preparó para nuevos sobresaltos. Sucedió lo opuesto: desde el 11 de abril el dólar financiero cedió 13%, y el carry trade disparó rendimientos en pesos de hasta 24% medidos en dólares.
- “El desplome acumulado de 13% del ‘contado con liqui’ aportó anabólicos a todos los instrumentos en moneda local”, destaca el informe de GMA Capital.
En la práctica, el Ejecutivo combinó tasas reales positivas y bandas cambiarias divergentes que terminaron actuando como techo implícito. Bonos duales, Lecap y títulos CER se treparon al podio de las ganancias, mientras el plazo fijo rindió un inusual 18% en moneda dura.
Desinflar primero, acumular después
La decisión más audaz fue no comprar reservas hasta que el CCL perforase los $1.000. A menos de seis meses de las legislativas, la prioridad es anclar expectativas de precios (lo saben los que negociaron la paritaria de Comercio): el pass-through reciente rondó el 20% y los índices de alta frecuencia ya se ubican por debajo del 3% semanal.
“El Gobierno habría dejado en claro que su compromiso de bajar la inflación es el principal objetivo”, subraya GMA Capital.
Pero el costo es evidente: antes del 13 de junio, el BCRA debe sumar US$ 4.800 millones para cumplir la meta con el FMI. Cualquier desvío obligaría a pedir un waiver, lo que seríaun golpe de confianza que pondría en duda los desembolsos pendientes por US$ 7.000 millones.
El talón de Aquiles: reservas y una pared de US$ 17.000 millones
Las reservas netas rondan US$ 4.610 millones, frente a salidas de US$ 9.800 millones en los próximos meses, con desembolsos de US$ 7.600 millones. Para 2025 el saldo sería de apenas US$ 2.000 millones, y en 2026 se avecina una pared de US$ 17.000 millones, la mitad con bonistas privados.
“Obtener un waiver implicaría un golpe de confianza y pondría en duda los desembolsos restantes por US$ 7.000 millones“, advierte el reporte.
El Gobierno cubrió 2025 con colocaciones indexadas locales, pero la gran incógnita es cuándo Argentina volverá al crédito voluntario. A precios actuales, los bonos rinden 11% anual en dólares: inviable para un Tesoro que apuesta al superávit primario sin respaldo externo.
“Regresar a los mercados internacionales luce lejano. La configuración actual de riesgo país y tasa libre de riesgo son limitantes para encontrar una ventana favorable como en el pasado”, dice el reporte.
En la era de Cambiemos, la tasa a 10 años de Estados Unidos estaba en la zona de 2%. Ahora, arriba de 4%.
Riesgo país: del cielo al purgatorio
El riesgo país cayó de 2.000 pbs en diciembre de 2023 a 678 pbs. Aunque llegó a tocar 550 pbs en enero, aún duplica el promedio regional de 224 pbs. Para colocar deuda a un costo “de un dígito” (~ 9,9 %), sería necesario comprimir otros 114 pbs. Pero para emular las emisiones del propio Luis Caputo en 2016-2017 (6,5%), harían falta unos 456 pbs de compresión.
“Los inversores siguen en modo ‘ver para creer’ y el riesgo país todavía está muy lejos de los 224 pbs de spread en América Latina”, recuerda GMA Capital.
“El mercado de bonos, acaso el que cuenta con los inversores más inteligentes, todavía mantiene sus reservas sobre el rumbo de la macro y de la capacidad de pago de nuestra economía”, dice el Equipo de Research de GMA, que capitanea el experimentado Nery Persichini.
“Si bien la gestión Milei hizo enormes avances sobre casi todos los aspectos, nuestra impresión es que a los inversores los incomoda el hecho de que el sector externo no aporte dólares suficientes para acumular reservas y garantizar la sostenibilidad de largo plazo”, dijo.
El veredicto: carry con fecha de vencimiento
La bicicleta financiera sostiene hoy la desinflación y el rally en pesos, pero la credibilidad internacional se evapora cuando el cofre del BCRA está semivacío.
Si el Ejecutivo consigue el waiver y blinda 2025, ganará tiempo. De lo contrario, la economía llegará a 2026 con la misma pregunta que persigue al país hace décadas: ¿alcanzan los dólares?
Mientras tanto, la fiesta del carry trade marca el ritmo. Y, como toda fiesta financiada con expectativas, la luz puede encenderse antes de lo previsto.